作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

曾經(jīng)是“閩系”房企的一股清流，近年來(lái)卻一改佛系激進(jìn)擴(kuò)張，跨入千億背后，中駿集團(tuán)債務(wù)高企、盈利能力弱、經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力惡化等后遺癥顯現(xiàn)。

4月12日，標(biāo)普確認(rèn)中駿集團(tuán)控股(01966.HK)的“B+”長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)，以及對(duì)該公司未償高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)的“B”長(zhǎng)期發(fā)行評(píng)級(jí)，展望“負(fù)面”。

標(biāo)普認(rèn)為，由于中駿集團(tuán)廣泛的土地收購(gòu)、投資性地產(chǎn)的大量資本支出以及盈利能力的減弱，未來(lái)12個(gè)月內(nèi)其杠桿率可能不會(huì)顯著降低。

同日，中駿集團(tuán)2025年到期的美元債出現(xiàn)異動(dòng)，其去年11月發(fā)行的息票7%票據(jù)每1美元下跌了2.3美分至98.7美分，創(chuàng)出最大跌幅紀(jì)錄。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前中駿集團(tuán)共存續(xù)7只美元債，存續(xù)規(guī)模有32.5億美元，其中有兩只債券將于一年內(nèi)到期。

近年來(lái)，在行業(yè)的火熱行情中，多年穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的中駿集團(tuán)，終究還是走上了激進(jìn)擴(kuò)張之路，2017年至2019年其合約銷售金額平均增速為56%。

2020年，中駿集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷售額1015.4億元，首次突破千億，同比增加26.1%，但其中權(quán)益銷售比僅為55%。

據(jù)克而瑞排名顯示，中駿集團(tuán)以753.9億操盤金額排名第45位；以497.5萬(wàn)平方米操盤面積位居第43位。

克而瑞房企排名

然而，為沖規(guī)模中駿集團(tuán)激進(jìn)拿地，不僅推高了財(cái)務(wù)杠桿，而且也消耗了大量現(xiàn)金流，同時(shí)由于權(quán)益銷售占比較低，其“千億”的成色也被業(yè)內(nèi)詬病。

據(jù)官網(wǎng)介紹，中駿集團(tuán)創(chuàng)辦于1987年，總部設(shè)于上海，是一家專注于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及相關(guān)業(yè)態(tài)的綜合性城市運(yùn)營(yíng)服務(wù)商，2010年2月在港交所主板上市。

中駿集團(tuán)業(yè)務(wù)體系涵蓋住宅開(kāi)發(fā)、商業(yè)地產(chǎn)、長(zhǎng)租公寓、文化旅游地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)，大型購(gòu)物中心的營(yíng)運(yùn)管理、住宅與公共設(shè)施的物業(yè)管理、教育、健康管理等業(yè)務(wù)板塊，以及基金管理及投資等金融服務(wù)。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，中駿集團(tuán)的控股股東為新升控股，持股比例為39.15%，公司實(shí)際控制人為黃朝陽(yáng)。

據(jù)年報(bào)顯示，2020年中駿集團(tuán)收益增長(zhǎng)52.4%至325.73億元；母公司擁有人應(yīng)占溢利增加約8.4%至38.03億元。

值得注意的是，雖然營(yíng)業(yè)收入規(guī)模大增，但中駿集團(tuán)盈利能力卻在減弱，“增收不增利”現(xiàn)象明顯。

財(cái)務(wù)摘要

同時(shí)，由于中駿集團(tuán)大手筆拿地，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額已經(jīng)連續(xù)兩年凈流出，2019年和2020年該指標(biāo)分別為-70.88億和-33.78億元。

另外，近年來(lái)中駿集團(tuán)銷售毛利連續(xù)下滑，利潤(rùn)空間不斷被壓縮，2018年至2020年其毛利率分別為34.6%、27.6%以及24.1%。

截至2020年，中駿集團(tuán)擁有總土地儲(chǔ)備建筑面積3768萬(wàn)平方米，權(quán)益土地儲(chǔ)備建筑面積2566萬(wàn)平方米；去年新增土地儲(chǔ)備建筑面積1075萬(wàn)平方米，總土地成本405.5億元，權(quán)益成本322.8億元。

從城市能級(jí)來(lái)看，中駿集團(tuán)投資主要集中在二線和三四線，所占土地儲(chǔ)備成本分別達(dá)22.4%和69.7%，一線城市僅7.9%。

城市級(jí)別

同報(bào)告期，中駿集團(tuán)總資產(chǎn)為1706.14億元，總負(fù)債1314.62億元，凈資產(chǎn)391.53億元，資產(chǎn)負(fù)債率77.05%。

從房企融資新規(guī)“三道紅線”看，中駿集團(tuán)扣除預(yù)售款外的資產(chǎn)負(fù)債率為68.7%，凈負(fù)債率為59.2%，現(xiàn)金短債比是1.3，三道紅線達(dá)標(biāo)。

然而，中駿集團(tuán)較低的凈負(fù)債率，主要由于合作開(kāi)發(fā)、少數(shù)股東權(quán)益規(guī)模擴(kuò)大所致，存在“明股實(shí)債”嫌疑。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，中駿集團(tuán)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的72%。

截至2020年，中駿集團(tuán)流動(dòng)負(fù)債有940.54億元，主要為短期借款和應(yīng)付賬款及票據(jù)，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有138.4億元。

流動(dòng)負(fù)債情況

相較于短期債務(wù)規(guī)模，中駿集團(tuán)流動(dòng)性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有184.15億元，可以覆蓋短債。

除此之外，中駿集團(tuán)還有374.08億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)327.23億元。

整體來(lái)看，中駿集團(tuán)剛性債務(wù)有512.48億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為39%。

剛性債務(wù)逐年攀升，中駿集團(tuán)的財(cái)務(wù)支出壓力徒增，去年其融資成本為6.83億元，同比增長(zhǎng)30%，對(duì)利潤(rùn)形成嚴(yán)重侵蝕。

財(cái)務(wù)費(fèi)用情況

近年來(lái)，中駿集團(tuán)償債資金主要來(lái)源于外部融資，其融資渠道較為多元，除了發(fā)債和銀行借款外，還通過(guò)應(yīng)收借款、股權(quán)融資、股權(quán)質(zhì)押及信托等方式融資。

總得來(lái)看，近年來(lái)中駿集團(tuán)極速狂奔，雖然實(shí)現(xiàn)千億目標(biāo)，但其權(quán)益銷售占比較低，主要通過(guò)合營(yíng)做大規(guī)模；高速擴(kuò)張的背后以犧牲利潤(rùn)為代價(jià)，盈利能力弱、毛利持續(xù)下滑；同時(shí)由于激進(jìn)拿地，其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流被掏空。

1984年，年僅18歲的黃朝陽(yáng)遠(yuǎn)赴東北，從經(jīng)營(yíng)機(jī)械零配件開(kāi)始走上創(chuàng)業(yè)之旅。

三年后，黃朝陽(yáng)回到泉州創(chuàng)建了中駿集團(tuán)，最初涉足機(jī)電行業(yè)，1996年又轉(zhuǎn)戰(zhàn)房地產(chǎn)，開(kāi)發(fā)了第一個(gè)商住項(xiàng)目“中駿·駿達(dá)中心”。

作為“閩系”房企的一員，最初中駿的發(fā)展速度一直很穩(wěn)健，直到2013年才突破100億元規(guī)模。

2017年，黃朝陽(yáng)坐不住了，提了一個(gè)千億目標(biāo)“三步走”戰(zhàn)略：2018年500億，2019年800億，2020年過(guò)千億。

此后，中駿集團(tuán)開(kāi)始攻城略地，進(jìn)入發(fā)展快車道。

當(dāng)年，中駿集團(tuán)購(gòu)入38個(gè)項(xiàng)目，總價(jià)為321.67億元，為2016年拿地金額的近3倍，幾乎等于全年的銷售額。

在2019年，中駿集團(tuán)全年業(yè)績(jī)總量達(dá)到805億元，同比漲幅52%，距離千億目標(biāo)僅一步之遙。

同年，中駿正式確立 “一體兩翼”發(fā)展模式，即以地產(chǎn)開(kāi)發(fā)為主體，新零售購(gòu)物中心和長(zhǎng)租公寓為兩翼。

目前，千億目標(biāo)雖已拿下，但近年來(lái)高企的拿地銷售比，幾乎把中駿集團(tuán)的現(xiàn)金流掏空，隨著債務(wù)規(guī)模和負(fù)債率迅猛躍升，其償債壓力和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得警惕。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 這家“閩系房企”千億成色不足，規(guī)模擴(kuò)張1300億負(fù)債壓頂