作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID:little-bond)

靠著大力舉債，合景泰富的銷(xiāo)售規(guī)模在短時(shí)間內(nèi)得到了迅速提升，但其被質(zhì)疑銷(xiāo)售注水、規(guī)模虛胖，同時(shí)隨著杠桿水平不斷放大，其負(fù)債水平也一路走高。

11月25日，標(biāo)普將合景泰富集團(tuán)（01813.HK）的評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”下調(diào)至“負(fù)面”，同時(shí)確認(rèn)其長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)為“B+”，高級(jí)無(wú)抵押債券長(zhǎng)期發(fā)行評(píng)級(jí)為“B”。

標(biāo)普認(rèn)為，在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)，由于現(xiàn)金生成能力疲軟、融資渠道趨緊且需償還或有負(fù)債，合景泰富集團(tuán)流動(dòng)性的惡化程度可能超過(guò)此前預(yù)期，此外其杠桿率也可能因利潤(rùn)率收縮而上升。

受此消息影響，合景泰富集團(tuán)遭遇“股債雙殺”。

11月26日，合景泰富集團(tuán)股價(jià)震蕩下挫，收盤(pán)跌幅為7%；同時(shí)其2024年到期、票面利率7.875%的美元債下跌2.4美分至81.5美分，已連續(xù)第四天下跌。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前合景泰富集團(tuán)存續(xù)美元債10只，存續(xù)規(guī)模41.53億美元，其中將有3只合計(jì)11.5億美元債于一年內(nèi)到期。

存續(xù)美元債情況

除此之外，合景泰富集團(tuán)還存續(xù)兩只境內(nèi)債，存續(xù)規(guī)模41.7億元，均將于2023年10月14日到期。

本月初，合景泰富集團(tuán)償還了30億元熊貓債券，其在2022年末前還有160億元到期或可贖回債券，其中包括2022年1月到期的2.5億美元債，以及2022年9月到期的9億美元債。

近日，合景泰富集團(tuán)與投資人交流中稱(chēng)，為應(yīng)對(duì)明年1月到期的2.5億美元債，在今年9月已融資2.58億美金做好相關(guān)安排，對(duì)明年9月到期的9億美元債進(jìn)行多方面安排，境內(nèi)外跨境資金池額度在50億左右。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，合景泰富集團(tuán)將通過(guò)現(xiàn)金余額，和較低的土地支出來(lái)解決未來(lái)12個(gè)月的到期債務(wù)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，合景控股集團(tuán)成立于1995年，于2007年在香港聯(lián)交所主板上市。

合景控股集團(tuán)以“根植廣州，輻射全國(guó)”為發(fā)展戰(zhàn)略，旗下業(yè)務(wù)已涵蓋地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、物業(yè)服務(wù)與商業(yè)運(yùn)營(yíng)、輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)、文旅、教育、大健康六大戰(zhàn)略板塊。

合景泰富集團(tuán)官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，合景泰富集團(tuán)的控股股東為晉得顧問(wèn)有限公司，持股比例為40.84%，公司實(shí)際控制人為自然人孔建岷。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

2020年，合景泰富集團(tuán)以1036.1億銷(xiāo)售額邁入千億門(mén)檻，但其權(quán)益金額僅為640.4億元，今年將全年銷(xiāo)售目標(biāo)定為1240億元。

今年前10個(gè)月，合景泰富集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額861億，累計(jì)同比增長(zhǎng)10%，僅完成銷(xiāo)售目標(biāo)的69%。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，前九個(gè)月合景泰富集團(tuán)以567.7億操盤(pán)金額位居房企第42名；以297.9萬(wàn)平方米操盤(pán)面積排第44位，屬于50強(qiáng)中型房企。

克而瑞數(shù)據(jù)

今年上半年，合景泰富集團(tuán)拿地全面收縮，新增項(xiàng)目合計(jì)總建筑面積51萬(wàn)平方米，總成本13億，權(quán)益建筑面積為37萬(wàn)平米，權(quán)益土地成本為9億。

截至6月底，合景泰富集團(tuán)共擁有177個(gè)項(xiàng)目，分布于41個(gè)城市，合計(jì)權(quán)益建筑面積約1594萬(wàn)平方米，總建筑面積約2317萬(wàn)平方米。

從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上看，上半年合景泰富集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收129.7億元；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)27.53億元，同比下降21.71%。

其實(shí)，合景泰富集團(tuán)“增收不增利”跡象從2020年就可見(jiàn)一斑，去年其在營(yíng)收增長(zhǎng)24.23%情況下，歸母凈利潤(rùn)大幅下滑31.91%。

盈利能力

從盈利能力來(lái)看，上半年合景泰富集團(tuán)的毛利率和凈利率分別為30.05%和21.99%，雖處于行業(yè)高位，但和其他房企一樣持續(xù)下滑，分別下滑2.15個(gè)百分點(diǎn)和6.3個(gè)百分點(diǎn)。

截至今年6月末，合景泰富集團(tuán)總資產(chǎn)為2431億元，總負(fù)債1812億元，凈資產(chǎn)613.9億元，資產(chǎn)負(fù)債率74.53%。

從“三道紅線”看，合景泰富集團(tuán)剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率為71.8%，非受限現(xiàn)金短債比為1.8，凈負(fù)債率54.1%，踩中一道紅線屬于“黃檔”房企。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，合景泰富集團(tuán)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的66%。

截至今年6月末，合景泰富集團(tuán)流動(dòng)負(fù)債有1198億元，其中一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有235億元。

相較于短債規(guī)模，合景泰富集團(tuán)流動(dòng)性較好，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有426.1億元，對(duì)短債形成良好覆蓋，短期償債壓力可控。

在備用資金方面，截至2020年末，合景泰富集團(tuán)銀行授信總額有1090.15億元，未使用授信額度為747.32億元，可見(jiàn)其財(cái)務(wù)彈性良好。

銀行授信

除此之外，合景泰富集團(tuán)還有613.9億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)572.9億元。

整體來(lái)看，合景泰富集團(tuán)剛性債務(wù)有807.9億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為44.6%。

有息負(fù)債規(guī)模高企，今年上半年合景泰富集團(tuán)財(cái)務(wù)費(fèi)用為7.627億元，同時(shí)其銷(xiāo)售、營(yíng)銷(xiāo)和行政開(kāi)支大增，期間費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)形成嚴(yán)重侵蝕。

從融資渠道看，合景泰富集團(tuán)主要依賴于股權(quán)和發(fā)債融資，融資渠道較為狹窄，上半年其平均融資成本為6.1%，同比增長(zhǎng)28%。

值得注意的是，合景泰富集團(tuán)降杠桿動(dòng)作，存在一定“明股實(shí)債”嫌疑。

2019年至今，合景泰富集團(tuán)少數(shù)股東權(quán)益分別為24.48億、103.8億元和171.59億元，增速較快；但其少數(shù)股東損益分別為2.5億、2.25億以及1.01億元，占比和增速與少數(shù)股東權(quán)益不匹配。

合景泰富集團(tuán)少數(shù)股東權(quán)益的短期保障，預(yù)示著其可能存在較大體量的合作開(kāi)發(fā)，同樣不排除一部分債務(wù)被置于“表外”。

總得來(lái)看，今年以來(lái)合景泰富集團(tuán)業(yè)績(jī)和盈利能力下滑，有息負(fù)債高企，剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率仍高于紅線，存在一定“明股實(shí)債”嫌疑。

1994年，年僅26歲的孔建岷從工行信貸部辭職下海，與人聯(lián)合成立新恒昌公司。

次年6月，孔建岷三兄弟聯(lián)合創(chuàng)辦合景房地產(chǎn)公司，進(jìn)軍房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)市場(chǎng)。

隨后，合景房地產(chǎn)相繼開(kāi)發(fā)了御華苑、疊彩園、盈彩美居等住宅小區(qū)，開(kāi)始為廣州市民所熟悉。

2004年，孔健岷以當(dāng)年市場(chǎng)第一天價(jià)投得廣州珠江新城兩幅“地王”，分別建成現(xiàn)時(shí)的珠江新城住宅譽(yù)峰和寫(xiě)字樓國(guó)際金融廣場(chǎng)，自此在廣州地產(chǎn)界一炮而紅。

盡管在廣州房地產(chǎn)界打拼多年，但孔氏三兄弟為人卻都極為低調(diào)，哥哥孔健楠和弟弟孔健濤出席過(guò)一些重大新聞發(fā)布會(huì)，而孔健岷則一直保持神秘，直到合景泰富在香港上市。

2007年7月，合景泰富在香港聯(lián)交所上市，這是孔健岷首次正式出現(xiàn)在媒體面前。同年，孔健岷家族以165億在2007年胡潤(rùn)百富榜排第33名。

上市后，合景泰富在規(guī)模上并沒(méi)有急于快速邁進(jìn)，而是用了6年時(shí)間，從戰(zhàn)略思維角度去實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品覆蓋。

自2016年起，合景泰富開(kāi)啟了擴(kuò)張之路，2020年其入駐城市數(shù)量由2016年的12個(gè)上升至40個(gè)。

憑借在土拍市場(chǎng)上激進(jìn)舉牌，一直被視作“清閑”房企的合景泰富，晉升為“新華南五虎”之一。

2017年至2020年，合景泰富銷(xiāo)售金額的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到39.7%，同時(shí)其杠桿水平也持續(xù)放大，債務(wù)壓力持續(xù)攀升。

今年以來(lái)，躋身千億房企陣營(yíng)后，合景泰富漸漸褪去了昔日的雄風(fēng)，債務(wù)重壓之下，其銷(xiāo)售降速、拿地放緩、業(yè)績(jī)下滑，并在“增收不增利”怪圈中越陷越深。（作者微信：littlebond1）

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “粵系上市房企”1800億債務(wù)壓頂，融資渠道趨緊流動(dòng)性惡化