作者：鹿鹿

來源：阿爾法工場研究院（ID：alpworks）

后疫情時代，“三道紅線”融資新規以及房貸新規下，監管從嚴，高杠桿、高負債的運營模式迎來巨大挑戰，未來高增長一去不復返。

為了應對行業巨變，部分規模房企紛紛啟動新一輪戰略調整，摒棄傳統的重杠桿、重擴張的短期思維，有些企業以組織架構調整為主，比如萬科，近期，有消息稱萬科總部部分職能將搬遷至上海，由此開啟總部組織架構大調整。部分企業從產品力端發力，比如碧桂園，其在1月推出2021年四大產品系，以應對行業之變。

根據克而瑞研究中心數據，僅2020年50強房企中就有半數左右房企進行了組織架構調整。企業調整背后釋放出很強的信號，房地產行業的發展已經從“杠桿紅利”向“管理紅利”時代轉變，企業紛紛調整戰略思路、管理思路等，通過精細化管理、高質量發展、堅持長期主義才可能在未來的競爭中獲得一席之地。

在行業大背景下，“調整”成了房企的關鍵詞。近日，我們注意到，在眾多組織架構調整中，融創（01918.HK）的動作稍顯特殊。

2021年開年，融創發了兩筆美元債，并且創公司美元債單次發行規模之最，利率也創下公司發行美元債的最低紀錄。時間再往前推，融創分別于2020年3月、10月、12月回購1.48億、3000萬、3.18億美元債。此次提前償還2022年2月到期的8億美元債后，已經在一年內累計提前償還近13億美元債券。

發債、還債背后，折射出融創正在堅持的“加減法”的長期主義智慧。

01 減法：控拿地，降杠桿 

融創的減法第一步就是：減少在公開市場拿地，嚴控拿地節奏。

從容放緩拿地節奏并不是件易事，需要有豐厚優質的土儲，以及對宏觀經濟和行業發展的判斷作為支撐。而這也是融創的“底氣”。因此，融創早在“三條紅線”之前的2019年，就有意識地控制和放緩拿地節奏，減少在公開市場拿地。

“三條紅線”之后，融創的投資節奏更加從容。尤其是2020年以來，局部熱門區域、城市的土地市場火熱，土地成本攀升高位，融創持續保持謹慎的投資策略，上半年擇優購入貨值僅為2330億的土地儲備，較上年同期投資額度下降64%，兌現嚴控拿地的發展戰略。

根據中指研究院發布的《2020年1-12月全國房地產企業拿地金額與面積排行榜TOP100》顯示，TOP100企業拿地總金額32337億元，拿地規模同比增長14%。同期融創中國拿地金額為695億元，排名第15位，較2019年的1000億元同比下降30.5%。

拿地速度放緩之后，融創做到了“輕裝”前行。同時也為降杠桿提供了基礎保障。

融創的第二大減法是降負債。自2019年以來，融創中國執行董事兼行政總裁汪孟德在年報、中報及股東大會等多個場合均表達了降負債的決心：控制拿地節奏，調整融資結構，負債率水平顯著下降，降低融資成本。

在2020年中期業績投資者說明會上，汪孟德表示：公司長期的負債率下降是一個確定性的事情。主要原因有二，一是自2017年開始，集團業績、利潤、收入都在快速釋放，新項目投資的速度在下降，這個階段一定是負債率下降的過程；二是今年、明年至未來，在公司戰略上，負債管控和杠桿下降也是管理層最主要的任務之一，所以，杠桿率的下降是一個非常確定性的事。

隨著銷售規模的持續增長，融創準確判斷市場，合理控制投資節奏，負債率得到持續長期改善。很顯然，融創已成功摘掉“高杠桿”房企的帽子，躋身杠桿適中的穩健型企業陣營。

2月3日，融創中國發布正面盈利報告，預計2020年公司擁有人應占溢利較上年度增長超過35%，遠超市場預期，綜合競爭力優勢下，融創正釋放出強勁的盈利能力表現。與此同時，融創中國的資本結構持續優化。

公告顯示，截至2020年底，融創中國凈負債率預計降至100%以下，非受限現金短債比大于1，剔除預收款項后的資產負債率低于80%。據此，融創已經符合了央行“三道紅線”融資新規中的兩條，超預期快速降兩檔至黃檔，已經和2020年中期萬科、碧桂園的檔位一致。

基于此，融創所取得的降杠桿成果已經引起資本市場的密切關注，花旗、摩根士丹利、摩根大通、瑞信、廣發、海通等20多家國際投行密集發布研報，給予公司正面評價。

從發債情況來看，融創進一步降低了融資成本。比如公司于2021年1月21日發行2筆美元債，合計規模達11億美元，其中3.25年期規模為6億美元，利率5.95%、5年期規模為5億美元，利率6.50%。創融創中國美元債單次發行規模之最，利率也創下公司發行美元債的最低紀錄。

融創稱，本次發債所得資金，將用于提前贖回2022年2月到期、票面利率7.875%之美元債，預計本次贖回后，公司債務結構將得到進一步的優化，融資成本也將持續下降。

做減法之后的融創，在持續降杠桿的同時，實現有質量的內生增長。

02 加法：優勢賽道頭部占位布局

自2010年上市以來，融創實現華麗轉身，并跑出了屬于融創的“加速度”。

2010年-2019年，融創合同銷售金額從71億元上升至5562億元，增長高達77倍；營業收入從82億元增長至2937億元，增長35倍；核心凈利潤從15億元提升至271億元，增長17倍。

2010年-2020年6月底，融創凈資產從47億元增長至1339億元，增長27倍。

2010年-2020年，融創市值也從104億港元擴大至1571億港元，增長14倍。

在過往近10年的時間里，融創持續精準把握行業周期機會，面對合適的投資機會果斷出手，得以積累了厚實的基礎。根據公司2020年中報，融創土儲貨值約80%位于高能級的一二線城市。

在規模房企中，融創擁有的土地儲備堪稱最為優質，有力保障其在未來多年內的市場規模穩步提升。摩根斯丹利預計，融創2021年銷售目標為6300億至6400億，同比增長約10%。

“地產+”持續發力，而融創在“地產+”的布局邏輯值得深究：圍繞投資消費升級。這是一個大概念，整體以國家經濟內循環為導向，未來將有無限發展空間。

具體來看，融創近年來持續布局“地產+”，搭建了融創服務、融創文旅、融創文化等多個下屬產業集團，業態涉及物業、文旅、文化、會議會展、醫療康養等眾多板塊。

隨著布局的不斷深入，在行業發展新周期下，各個板塊不斷釋放出紅利。

其中，融創服務11月19日正式登陸港股，并獲得了包括騰訊、IDG資本、高瓴資本及雪湖資本等“豪華基金”作為基石投資者，顯示出擁有強大母公司優勢、具備行業整合能力和核心競爭力的龍頭企業必然能夠獲得投資者長期看好。上市后股價表現突出，截至目前，漲幅已超過100%。

值得提及的是，融創文旅板塊顯現出強大的韌勁，即便遭逢疫情沖擊，融創文旅板塊快速恢復市場活力，開始對公司帶來穩定現金流及業績支持。

2020年9月，成都、重慶融創文旅城雙城開業，國慶期間兩城合計接待游客近180萬人次。其中成都融創文旅城接待的游客數量，更是占據了國慶期間都江堰整體游客數量的近三分之一。國慶黃金周8天內，融創旗下十大文旅城及度假區接待游客總量超過600萬人次；預計2020年全年，融創全國營業文旅城客流量將突破1億人次。

截至目前，融創已經布局13座文旅城，5個旅游度假區，50余座樂園、近90個商業，近150家高端酒店，是中國最大的文旅產業持有者及運營商，具備設計、建設、運營的完整體系能力。

同時，融創文旅跨產業、跨區域構建“文旅+”深度融合新方式，將線下歡樂場景與線上平臺進行同步協調發展，首次推出線上平臺——“融創文旅俱樂部”，通過整合資源、聚合流量，實現更高效的資源優化整合與配置，在產業端形成聯動效應。上線四個月之后，文旅俱樂部會員數在2020年底突破千萬大關。

融創不僅投資能力強，在地產相關領域的戰略投資也十分獨到，包括金科股份和貝殼找房等，都持續為融創貢獻了優異的財務與現金流回報，也充分體現了融創對投資對象及投資節點的精準把握，證明了融創在產業鏈與社區相關領域戰略投資的前瞻性眼光與判斷把握能力。

下一個十年已經到來，這家頭部房企已然步入穩健發展的新階段。

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原標題： 融創的加減法