丁祖昱評樓市 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：克而瑞研究中心
來源：丁祖昱評樓市(ID:dzypls)
房企的存貨規模能夠直觀反映出企業的土地投資、項目開竣工投入狀態。據CRIC監測數據顯示，截至2020年全年，67家已發布年報的上市房企的存貨規模達到了11.1萬億元，較2019年增長16.1%，較2019年下降8.6個百分點，其中，TOP3房企存貨規模均超萬億元。此外，有37家存貨增速較上年下降，占比約55%。
房企存貨周轉天數持續縮短
2019年房企增長速度明顯放緩，市場整體去化承壓，行業視角回歸至去庫存。2020年，突遇新冠疫情，開工與施工進度被推遲，隨著經濟秩序逐漸恢復，下半年以來房企積極趕工，全年存貨周轉天數較2019年進一步縮短，平均存貨周轉月數為42個月（約3.5年），較上年下降1.8個月（約54天）。
圖：2017-2020年
平均存貨周轉月數及變動情況（單位：月）
2020年8月，三道紅線監管新規出臺，房企關注重點轉向“控負債、降杠桿”，而“降存量、增營收”則成為房企轉變增長方式的直接表現。
值得注意的是，由于三道紅線出臺是在下半年，而且2020年底大部分房企實現減檔，但為了更好的表現存貨周轉變化，CRIC按照2020年中期數據來劃分房企“三道紅線”檔位，其中紅檔企業有14家（三項指標全部超紅線）；橙檔企業有15家（兩項指標超紅線）；黃檔企業有43家（只有一項指標超紅線）；綠檔企業共8家（全部指標符合監管層要求）。
橫向比較來看，2020年紅檔房企的周轉速度最慢，平均存貨周轉月數在55.7個月，綠檔房企周轉速度最快，周轉月數達到了36.3個月。自2019年以來各檔位都在著手去庫存，尤其是紅檔房企下降最多，2020年仍在持續加快周轉速度。綠檔房企本身周轉速度就較快，在新規頒布后行動敏銳，平均周轉月數下降了4.2個月；其次是紅檔房企，在2019年大幅加快周轉效率后，2020年持續提高周轉速度，平均存貨周轉月數較上年下降了3個月。
圖：2017-2020年
各檔平均存貨周轉月數及變動情況（單位：月）
數據來源：企業年報、CRIC
超半數房企存貨增速下降
截至2020年全年，67家樣本企業的存貨規模達到了11.1萬億元，較2019年增長16.1%，較2019年下降8.6個百分點。67家房企有37家存貨增速較上年下降，占比約55%。
從單個房企的存貨規模來看，2020年全年有29家房企存貨規模超過1000億元，較2019年下降3家。雖然上半年疫情帶來了較多的不確定性，房企多數開竣工受到一定影響，但下半年在融資環境收緊，“三道紅線”的政策壓力下，房企拿地普遍較為謹慎，且多數房企加速去化抓回款，雖然存貨規模仍然有所上升，但增速較2019年進一步收窄。
圖：樣本房企2017-2020年
存貨總量及存貨同比增速（單位：萬億元）
從企業角度而言，截至2020年底，存貨規模達到萬億的房企有三家，分別是恒大1.4萬億元、碧桂園1.1萬億元和萬科1萬億元，其中碧桂園和萬科是首次進入萬億行列。
雖然存貨規模仍在上升，但三家房企的存貨總量增速較上年亦有所下降，其中恒大增幅下降幅度最大，存貨增速同比下降了15個百分點，萬科也下降了7.8個百分點。從恒大表現來看，去年恒大著重控規模、降庫存，尤其是營銷方面從2月的線上售樓處營銷活動開始集團層面營銷活動貫穿全年。
表：2018年-2020年
TOP3房企存貨規模（單位：萬億元）
現房存貨占比止降回升，去庫存壓力增加
雖然房企存貨規模有所下降，但同時同時房企的存貨管理也面臨著諸如現房庫存升高，存貨減值計提大幅上升等一系列的挑戰。
CRIC重點監測的80家房企中，共有52家房企披露了2020年存貨明細，據統計52家重點監測房企的現房庫存總量為9570億元，相比2019年上升了21.8%，增速明顯領先存貨總量增幅。企業現房庫存占比也由2019年的10.48%上升至2020年的11.00%，終結了持續4年的下降趨勢，首次回升。
雖然2020年有疫情影響，但是實際上下半年企業施工竣工已經完全恢復，也有不少企業通過趕工降低甚至消除了疫情帶來的影響，因此企業的現房庫存反彈值得重視，企業的去庫存壓力再度回升。
表：52家樣本房企已竣工存貨占比
數據來源：企業年報、CRIC整理
除了現房庫存積壓之外，市場分化，調控趨嚴，房企存貨跌價準備大幅增加。
據CRIC監測，2020年12家企業計提的存貨跌價損失同比增長超過一倍，中國金茂、金融街在年內計提了比較大額的存貨減值，拖累了企業盈利；而招商蛇口則連續兩年計提超過20億元的存貨減值，萬科、新城、信達等2020年計提存貨減值金額都有明顯上升。
表：樣本房企2019、2020年存貨跌價損失及
存貨跌價準備/存貨賬面價值情況
數據來源：企業年報、CRIC整理
之所以出現上述問題，我們認為有兩方面原因，一是早期高價拿地遇到限價等調控措施，銷售價格不及預期導致最終虧損；二是市場進入下行區間，企業降價跑量導致銷售價格不及預期。因此，存貨的計提不僅使當期利潤受到很大影響，也能代表一種盈利能力趨勢，若企業計提存貨減值持續維持高位或連續增多，則意味著企業投資策略出現一定的問題，項目盈利能力較差。
目前來看，房企整體庫存風險可控，除了從內部管控上提升存貨管理之外，在土地投資時也需要謹慎選擇城市。
在未來投資時需要關注城市發展的不均衡和一城一策的管控體系造成的城市市場分化問題。一些熱點城市持續供不應求，土地價格高漲，而部分二線和三四線城市庫存持續積壓，去化周期已經超過3年。預計這種分化效應將持續加強，企業在投資是要規模那種缺乏基本面支撐的三四線城市，例如洛陽、北海、日照等中部內陸城市，人口凈流出，市場購買力匱乏，庫存壓力將持續增大。
審慎投資的同時，做好成本測算，不盲目追求熱點，有效減少存貨減值。尤其是“兩集中”下22城土地市場競爭將進一步加劇，房企在投資拿地時需做好成本測算，不要盲目追求熱點城市，確保項目的盈利空間充足，避免由于存貨減值造成盈利受損。
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