作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

早年激進舉債，對風(fēng)險認(rèn)知不足，青海省投債務(wù)危機一觸即發(fā)，最終走向重組的命運。如今歷時一年半，法院裁定批準(zhǔn)其重整計劃。

12月27日，青海省投資集團有限公司（以下簡稱：“青海省投”）公告稱，法院已裁定批準(zhǔn)《青海省投資集團有限公司等十七家企業(yè)重整計劃》，公司進入重整計劃執(zhí)行期間。

法院裁定批準(zhǔn)重整計劃公告

風(fēng)險提示稱，如果青海省投順利執(zhí)行完畢重整計劃，將有利于改善負(fù)債結(jié)構(gòu)，提升持續(xù)經(jīng)營能力及盈利能力；如果其不執(zhí)行或不能執(zhí)行重整計劃，公司將被宣告破產(chǎn)。

據(jù)悉，重整方案的核心內(nèi)容是青海省投原股東的出資人權(quán)益清零，戰(zhàn)投方國電投旗下黃河水電將出資43億元獲得轉(zhuǎn)股平臺42.24%股權(quán)，轉(zhuǎn)股平臺57.76%股權(quán)和項下權(quán)益歸債權(quán)人債轉(zhuǎn)股后所有，332.49億元至495.66億元的債權(quán)將進行債轉(zhuǎn)股。

另外，青海省投所持股權(quán)也將全部予以調(diào)整，均無償讓渡給債權(quán)人。

青海省投的債務(wù)危機，爆發(fā)于兩年前。

2020年初，青海省投未能支付兩筆美元債券利息構(gòu)成違約，隨后被標(biāo)普下調(diào)至垃圾級，同時觸發(fā)了其他債券交叉違約。

當(dāng)年6月，西寧市中級人民法院裁定受理債權(quán)人對青海省投提出的破產(chǎn)重整申請，其正式走向破產(chǎn)重整的程序。

據(jù)第一次債權(quán)人會議申報情況，青海省投被申報的債權(quán)高達680億元，涉及多家信托公司。

重整進程

其實，早在2019年青海省投就有兩筆境內(nèi)債券兌付發(fā)生過“技術(shù)性違約”，除此之外還有多只信托和資管產(chǎn)品發(fā)生違約，可以說其債務(wù)危機醞釀已久。

值得注意的是，不久前由于未按期披露半年報，青海省投被上交所紀(jì)律處分。

據(jù)悉，青海省投曾發(fā)生未按時披露2018年、2019年和2020年年度報告的違規(guī)行為，同類型違規(guī)行為多次發(fā)生，違規(guī)情節(jié)嚴(yán)重。

因此，上交所對青海省投和時任董事長兼信息披露事務(wù)負(fù)責(zé)人程國勛、時任總經(jīng)理郭海榮、時任財務(wù)負(fù)責(zé)人蔣穎予以公開譴責(zé)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，青海省投是集資源開發(fā)、能源生產(chǎn)和金屬冶煉為一體的管理類企業(yè)，主要產(chǎn)品有電解鋁、煤炭、水電和火電等。

青海省投屬于地方國有企業(yè)，下轄全資、控股子公司23家，參股公司3家，包括一家上市公司金瑞礦業(yè)（600714.SH）。

青海省投官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，青海省投的第一大股東為青海省國資委，持股比例為58.4%，為公司實控人；第二大股東為西部礦業(yè)（601168.SH），持股20.36%。

青海省投完成《重整計劃》后，青海省國資委和西部礦業(yè)將不再持有其股權(quán)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

2018年，由于營業(yè)成本增加超25億，青海省投業(yè)績出現(xiàn)首虧，并且虧損額巨大。

當(dāng)年，青海省投實現(xiàn)營收186.54億元，同比增長8.38%；實現(xiàn)歸母凈利潤-10.2億元，同比下滑2066.98%，2019年虧損幅度擴大至11.48億元。

盈利能力

業(yè)績巨虧的同時，青海省投的經(jīng)營獲現(xiàn)能力也在惡化。2019年其經(jīng)營性現(xiàn)金流首次由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，大幅流出31.22億元。

更為嚴(yán)重的是，負(fù)責(zé)審計的會計師事務(wù)所對青海省投2018年年報無法表示意見，并強調(diào)“公司的持續(xù)經(jīng)營仍存在重大的不確定性”。

經(jīng)營性現(xiàn)金流

據(jù)2019年半年報顯示，青海省投資金短缺、正常生產(chǎn)難以維持，面臨無法持續(xù)經(jīng)營、有息負(fù)債逾期以及涉訴三項重大風(fēng)險。

截至2019年末，青海省投總資產(chǎn)720.46億元，總負(fù)債597.88億元，凈資產(chǎn)122.59億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達82.98%。

近年來，青海省投財務(wù)杠桿水平高企，明顯高于行業(yè)平均水平，杠桿風(fēng)險較大。

財務(wù)杠桿

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，青海省投主要以流動負(fù)債為主，占總負(fù)債的74%，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。

值得注意的是，青海省投流動資產(chǎn)一直無法覆蓋流動負(fù)債，短期償債能力指標(biāo)長期惡化，資產(chǎn)負(fù)債錯配嚴(yán)重。

截至2019年末，青海省投流動負(fù)債有442.92億元，主要為一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債，其短期債務(wù)有241.52億元。

相較于短債規(guī)模，青海省投流動性趨于枯竭，其賬上貨幣資金僅有7.87億元，短期償債風(fēng)險巨大。

在備用資金方面，截至2019年末青海省投銀行授信總額有444.06億元，未使用授信額度225.06億元，表面看財務(wù)彈性尚可。

銀行授信

除此之外，青海省投還有非流動負(fù)債154.96億元，主要為長期借款，其長期有息負(fù)債合計107.47億元。

整體來看，青海省投剛性債務(wù)有354.15億元，主要以短期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為59%。

近年來，青海省投瘋狂舉債，長短期借款和發(fā)債規(guī)模迅速攀升，不僅推升融資成本侵蝕利潤，而且存在“短債長投”期限錯配問題。

在外部融資方面，除了借款和發(fā)債，青海省投還通過融資租賃、應(yīng)收賬款融資、股權(quán)融資、股權(quán)質(zhì)押以及信托等手段融資。

值得注意的是，嚴(yán)重依賴外部融資的青海省投，2018年融資渠道遇阻，“借新還舊”模式難以維持。

2018和2019年，青海省投取得借款收到的現(xiàn)金驟降，在償還大量債務(wù)后，其籌資性現(xiàn)金流凈額持續(xù)凈流出，分別凈流出9.8億和8.03億元。

籌資性現(xiàn)金流

自身造血能力不足、再融資又遇阻，2018年青海省投便初露危機。

2018年末，青海省投有息債務(wù)中28.1億元已逾期，其在青海省委省政府的大力協(xié)調(diào)和幫助下，調(diào)集資金才得以清償美元債券的利息。

2019年6月，青海省投作為融資方的信托產(chǎn)品出現(xiàn)逾期，同年9月其再次延期兌付于2020年到期、票息為7.25%的美元債息。

截至2019年6月末，青海省投逾期債務(wù)規(guī)模已達99.7億元，其中有部分銀行等逾期債務(wù)進行展期。

同時，因債務(wù)違約和諸多逾期問題，青海省投訴訟纏身。

2019年初，青海省投多個子公司被托管，其中橋頭鋁電和西部水電被中鋁青海鋁電托管經(jīng)營，百河鋁業(yè)被國家電投集團黃河上游水電開發(fā)托管經(jīng)營。

總體來說，由于青海省投激進舉債，有息債務(wù)規(guī)模較大，流動性危機導(dǎo)致債務(wù)危機爆發(fā)；因債務(wù)違約產(chǎn)生的訴訟較多，子公司股權(quán)基本被司法凍結(jié)，最終走向破產(chǎn)重整的道路。

青海省位于中國西部，屬于欠發(fā)達地區(qū)，其經(jīng)濟總量及人均GDP在全國排名居末，經(jīng)濟發(fā)展水平相對滯后，整體經(jīng)濟實力弱。

2013年以前，青海省投屬于省屬平臺公司，之后青海省國資委對青海省投進行混改，引入西部礦業(yè)成為第二大股東。

當(dāng)年，西部礦業(yè)以所持下屬子公司百河鋁業(yè)100%股權(quán)、西海煤電100%股權(quán)、西部碳素100%股權(quán)、唐湖電力的整體資產(chǎn)以及對上述公司的債權(quán)和部分現(xiàn)金，作價29.66億元認(rèn)繳青海省投新增注冊資本。

然而，西部礦業(yè)這些參與混改的資產(chǎn)都是“虧損王”。

混改之后，青海省投一方面脫離了平臺屬性，不再有政府托底；另一方面青海省產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一，其重倉投資的產(chǎn)業(yè)受經(jīng)濟周期影響大，但其卻對風(fēng)險認(rèn)知不足。

2017年，青海省投已經(jīng)表現(xiàn)出資金周轉(zhuǎn)不靈的問題，但其后一直大力發(fā)行非標(biāo)續(xù)命。

最終，在經(jīng)濟下行壓力和金融去杠桿背景下，2018年青海省投爆發(fā)大量非標(biāo)逾期或違約事件。

在《2019年度總結(jié)表彰暨2020年工作會議》上，青海省投董事長程國勛也透露，2019年是集團發(fā)展史上極不平凡的一年，面對資金鏈斷裂、債務(wù)逾期，法律訴訟集中爆發(fā)、供應(yīng)商不斷上訪等外部壓力。

冰凍三尺非一日之寒，盲目擴張導(dǎo)致資金鏈斷裂，加上混改失敗，在外部經(jīng)濟下行背景下，青海省投最終走向了重組的命運。（作者微信：littlebond1）

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原標(biāo)題： “青海省投”680億債務(wù)待解，剛剛進入重整計劃執(zhí)行期間