受新冠肺炎疫情引起的市場(chǎng)洗牌以及“三道紅線”融資監(jiān)管政策施行等綜合影響，目前行業(yè)的集中度越來(lái)越高，“拿地、銷(xiāo)售、融資”等資源正集中式地往頭部房企靠攏，其中實(shí)力較強(qiáng)的國(guó)央企類(lèi)房企在本輪市場(chǎng)變動(dòng)中的優(yōu)勢(shì)尤為突出。根據(jù)幾家機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，在2020年的土地招拍掛中，國(guó)央企類(lèi)房企占據(jù)了拿地的主導(dǎo)地位，其中疫情剛進(jìn)入穩(wěn)定期的2020年4月，國(guó)央企類(lèi)房企的拿地占到了70%左右。

經(jīng)歷過(guò)2020年的市場(chǎng)沖擊后，地產(chǎn)行業(yè)的“國(guó)央企信仰”開(kāi)始重新進(jìn)入公眾的視野。對(duì)于資金機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，實(shí)力型的國(guó)央企類(lèi)房企代表著更公開(kāi)透明和可信的企業(yè)財(cái)務(wù)機(jī)制，更加穩(wěn)健成熟的企業(yè)運(yùn)作機(jī)制，更強(qiáng)的社會(huì)責(zé)任感與更多的政府支持，當(dāng)然這類(lèi)房企也代表著更強(qiáng)的信用背書(shū)，在可以獲得更多融資資源和更多低成本融資的情況下，拿地、融資、銷(xiāo)售肯定具有更明顯的優(yōu)勢(shì)。對(duì)于投資者及小業(yè)主來(lái)說(shuō)，實(shí)力型的國(guó)央企類(lèi)房企所開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目爛尾的可能性更低，質(zhì)量和品質(zhì)的可靠性相對(duì)更高（雖然有個(gè)別國(guó)央企類(lèi)房企做的項(xiàng)目也非常糟糕），因此市場(chǎng)的購(gòu)買(mǎi)或投資意愿相對(duì)較強(qiáng)，在疫情影響及經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下行的背景下項(xiàng)目的銷(xiāo)售和去化也就更有保障。

鑒于上述原因，民營(yíng)房企或中小房企找實(shí)力型的國(guó)央企類(lèi)房企合作拿地或合作開(kāi)發(fā)自然就變得理所當(dāng)然，這個(gè)或許也是市場(chǎng)發(fā)展的必然結(jié)果。從業(yè)務(wù)操作層面來(lái)說(shuō)，上述拿地模式對(duì)民營(yíng)房企或中小開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)至少有如下兩個(gè)好處：

1. 實(shí)力型國(guó)央企類(lèi)房企目前的融資成本普遍較低，融資難度相對(duì)較小，因此合作拿地或合作開(kāi)發(fā)過(guò)程中可以提供更充足的資金，比如目前一些民營(yíng)房企或中小房企與國(guó)央企的合作拿地過(guò)程中，國(guó)央企解決大部分競(jìng)拍資金的問(wèn)題，因其融資成本低，在土地競(jìng)拍高溢價(jià)的情況下這種合作模式就變得更有競(jìng)爭(zhēng)力，當(dāng)然對(duì)優(yōu)質(zhì)地塊的爭(zhēng)奪也就變得更有優(yōu)勢(shì)，也更能確保民營(yíng)房企的戰(zhàn)略性擴(kuò)張與長(zhǎng)足健康的發(fā)展（畢竟只有優(yōu)質(zhì)地塊才能做出地標(biāo)項(xiàng)目或標(biāo)桿項(xiàng)目）。

2. 實(shí)力型國(guó)央企類(lèi)房企目前的信用背書(shū)功能可以得到更好地發(fā)揮，比如與國(guó)央企合作后，項(xiàng)目的融資、銷(xiāo)售去化變得更有保障，投資人和小業(yè)主的信心更足，因此民營(yíng)房企或中小房企在利潤(rùn)收縮的情況下照樣能在現(xiàn)金回流等方面取得平衡。

需要注意的是，“三道紅線”的監(jiān)管新規(guī)施行后，民營(yíng)房企或中小房企的融資越來(lái)越難，資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率、現(xiàn)金短債比徘徊在警戒線上下的房企越來(lái)越多。自從銀行和信托開(kāi)發(fā)貸收縮，融資類(lèi)信托規(guī)模壓降后，目前主流融資市場(chǎng)里面可支撐地產(chǎn)前融的金融產(chǎn)品主要是股權(quán)和權(quán)益類(lèi)投資產(chǎn)品（比如信托優(yōu)先股、資產(chǎn)收益權(quán)等產(chǎn)品），而這些融資產(chǎn)品基本只向頭部房企或國(guó)央企類(lèi)房企靠攏（主要是大部分投資人對(duì)這類(lèi)權(quán)益類(lèi)金融產(chǎn)品都要求底層企業(yè)非常優(yōu)質(zhì)）。因此民營(yíng)房企或中小房企尋找國(guó)央企合作拿地或合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目是市場(chǎng)發(fā)展或市場(chǎng)選擇的必然結(jié)果，這種拿地策略成為房企明年戰(zhàn)略的主流調(diào)整方向有其必然的道理。

我們關(guān)注到，民營(yíng)房企或中小房企尋找國(guó)央企合作拿地或合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的現(xiàn)象在2020年一直呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。在這類(lèi)合作項(xiàng)目中，很多資金機(jī)構(gòu)都能對(duì)捆綁拿地的民營(yíng)房企或中小房企這一方提供前融支持，以下根據(jù)前融市場(chǎng)的情況就幾類(lèi)典型的前融產(chǎn)品做詳細(xì)舉例說(shuō)明。

根據(jù)我們財(cái)富中心的整理，市面上有一些股份行、城商行通過(guò)其私行代銷(xiāo)操作百?gòu)?qiáng)房企的融資業(yè)務(wù)，比如針對(duì)前30強(qiáng)房企（白名單內(nèi)）背書(shū)的融資業(yè)務(wù)，由合作開(kāi)發(fā)中小股東的交易對(duì)手（也即大開(kāi)發(fā)商）背書(shū)（如為國(guó)央企類(lèi)開(kāi)發(fā)商則更好），由此直接放款給小股東，另外只需小股東股權(quán)質(zhì)押，不需要土地抵押，當(dāng)然后端最好是能將開(kāi)發(fā)貸一起捆綁給上述銀行操作。這類(lèi)對(duì)合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的小股東提供資金的產(chǎn)品很受關(guān)注（主要是銀行端口的資金有成本優(yōu)勢(shì)），即便是在目前金融機(jī)構(gòu)都在控制額度的情況下，這些股份行、城商行私行通過(guò)認(rèn)購(gòu)北金所債權(quán)計(jì)劃、信托機(jī)構(gòu)產(chǎn)品（如滿足條件的優(yōu)先股產(chǎn)品）、基金產(chǎn)品等操作的上述產(chǎn)品依舊大有市場(chǎng)。

在目前市面上的信托產(chǎn)品中，有好幾家信托機(jī)構(gòu)可以操作向合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中屬于弱主體的股東一方提供融資的相關(guān)產(chǎn)品，以下根據(jù)我們財(cái)富中心操作的產(chǎn)品案例就中小房企與國(guó)央企類(lèi)房企合作項(xiàng)目中所涉的小股東融資交易架構(gòu)進(jìn)行簡(jiǎn)單說(shuō)明。

以上交易架構(gòu)所涉交易流程主要如下：

1. 股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)褐行》科髮⑵涑钟许?xiàng)目公司48%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給信托計(jì)劃，信托計(jì)劃向該中小房企支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款。

2. 股東投入：信托計(jì)劃向項(xiàng)目公司發(fā)放股東投資款，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款與股東投入金額合計(jì)不超過(guò)項(xiàng)目投資峰值的70%。

3. 退出方式：信托計(jì)劃存續(xù)期間，項(xiàng)目公司向信托計(jì)劃返還股東投入；中小房企到期回購(gòu)信托計(jì)劃持有項(xiàng)目公司的股權(quán)。

4. 增信措施：（1）國(guó)央企對(duì)賭回購(gòu)（如可安排）：承諾標(biāo)的項(xiàng)目將按約定完成工程進(jìn)度，否則需要支付一定的違約金（作為主債權(quán)）；（2）土地抵押（如可安排）：持有標(biāo)的地塊提供抵押擔(dān)保；（3）國(guó)央企流動(dòng)性支持（如可安排）：國(guó)央企對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行流動(dòng)性支持，確保標(biāo)的項(xiàng)目正常完工；（4）股權(quán)質(zhì)押：國(guó)央企及中小開(kāi)發(fā)商將合計(jì)持有項(xiàng)目公司52%的股權(quán)提供股權(quán)質(zhì)押擔(dān)保；（5）優(yōu)先受償：項(xiàng)目公司銷(xiāo)售回款需優(yōu)先用于償還信托計(jì)劃的股東投入。

在上述銀行和信托對(duì)合作開(kāi)發(fā)的小股東的融資產(chǎn)品中，我們能看到這些產(chǎn)品基本需要國(guó)央企（或大開(kāi)發(fā)商）背書(shū)，因此在國(guó)央企無(wú)法提供背書(shū)的情況下，小股東（或中小房企）的融資難度依舊很大。為了解決這個(gè)問(wèn)題，我們目前在做同類(lèi)項(xiàng)目的時(shí)候一般是按如下思路進(jìn)行處理：

為了有效控制風(fēng)險(xiǎn)，我們目前操作的針對(duì)小股東融資的產(chǎn)品一般會(huì)要求合作各方先滿足一些基本的要求，比如小股東（或中小房企）的交易對(duì)手需為前30強(qiáng)房企或國(guó)央企類(lèi)房企，合作拿地或合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目由上述前30強(qiáng)房企或國(guó)央企類(lèi)房企占大股、并表，或由國(guó)央企負(fù)責(zé)操盤(pán)或主導(dǎo)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)建設(shè)。在土地競(jìng)拍階段，小股東持股部分的土地前融由我們來(lái)處理，上述前30強(qiáng)房企或國(guó)央企類(lèi)房企能支付土地競(jìng)拍保證金的大頭則更好。以我們下述融資架構(gòu)為例，我們給小股東的融資不需要其交易對(duì)手（前30強(qiáng)或國(guó)央企類(lèi)房企）提供背書(shū)，融資成本可以媲美我們直接向百?gòu)?qiáng)房企提供前融的成本（目前在年化10%-12%左右，具體看項(xiàng)目?jī)?yōu)質(zhì)程度有所浮動(dòng)），但這種融資產(chǎn)品非常依賴(lài)于小股東的交易對(duì)手（大房企或國(guó)央企）的操盤(pán)能力，因此投后管理成為了我們關(guān)注的重點(diǎn)。

因小股東與品牌房企或國(guó)央企類(lèi)房企的合作本身有許多限制性條件以及具體的協(xié)議安排，因此我們?cè)谧鲂」蓶|融資產(chǎn)品的時(shí)候需解決投后監(jiān)管的可操作性問(wèn)題。以項(xiàng)目公司的經(jīng)營(yíng)及資金歸集使用為例，小股東如果已跟交易對(duì)手（也即上述品牌房企或國(guó)央企類(lèi)房企）做了相關(guān)約定，比如“（1）項(xiàng)目公司人員委派、供應(yīng)商的選擇、建造成本、品牌使用、物業(yè)選擇、營(yíng)銷(xiāo)方案確定等的約定；（2）項(xiàng)目公司取得每月銷(xiāo)售回款及銀行開(kāi)發(fā)貸融資的情況下，在留足運(yùn)營(yíng)資金、歸還到期開(kāi)發(fā)貸、支付國(guó)央企按約定計(jì)提的款項(xiàng)、償還國(guó)央企全部股東投入后仍有富余的資金時(shí)，由國(guó)央企對(duì)項(xiàng)目公司的富余資金進(jìn)行資金歸集使用，國(guó)央企按照歸集資金的年利率X%（通常系國(guó)央企設(shè)定的融資成本控制線，比如不超過(guò)年化10%的利率）向項(xiàng)目公司收取利息……”等等，此時(shí)我們對(duì)小股東提供的融資產(chǎn)品就得充分評(píng)估投后共管措施、現(xiàn)金回流、還款來(lái)源等細(xì)節(jié)的可控性與可操作性的問(wèn)題。以上述融資架構(gòu)為例，我們目前更多的是通過(guò)控制SPV（事實(shí)上還是常規(guī)的章證照共管）間接地對(duì)項(xiàng)目公司所涉歸屬小股東的權(quán)益進(jìn)行控制，因此這類(lèi)產(chǎn)品的風(fēng)控需要有更靈活的操作手法或應(yīng)對(duì)思路。