作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

近年來(lái)，隨著倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施建設(shè)加速推進(jìn)，普洛斯中國(guó)的剛性債務(wù)規(guī)模迅速攀升，償債壓力與日俱增。

4月23日，標(biāo)普將普洛斯和普洛斯中國(guó)控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“普洛斯中國(guó)”）的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)從“BBB”下調(diào)至“BBB-”；同時(shí)確認(rèn)兩家公司的中期票據(jù)計(jì)劃評(píng)級(jí)和高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)評(píng)級(jí)為“BBB-”。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，如果普洛斯繼續(xù)推行激進(jìn)的運(yùn)營(yíng)策略，將長(zhǎng)期加劇其現(xiàn)金流波動(dòng)，因此不太可能在2022年前將資產(chǎn)貨幣化收益占調(diào)整后EBITDA的比例維持在30%以下。

近日，普洛斯中國(guó)擬發(fā)行20億公司債券，募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬用于歸還發(fā)行人及下屬境內(nèi)子公司有息債務(wù)及其利息。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前普洛斯中國(guó)存續(xù)債券17只，存續(xù)規(guī)模225.2億元，其中將有47億債券將于一年內(nèi)到期。

在信用評(píng)級(jí)方面，普洛斯中國(guó)的主體和相關(guān)債項(xiàng)信用等級(jí)均為AAA，評(píng)級(jí)展望“穩(wěn)定”。

存續(xù)債券到期分布

除此之外，普洛斯中國(guó)還有三只美元債，整體規(guī)模有12.15億元。近兩年其增加國(guó)內(nèi)融資，逐步降低美元債務(wù)規(guī)模，以規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，普洛斯是全球領(lǐng)先的專(zhuān)注于物流、不動(dòng)產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、金融及相關(guān)科技領(lǐng)域的投資管理與商業(yè)創(chuàng)新公司。

普洛斯為中國(guó)最大的現(xiàn)代物流及工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施提供商和服務(wù)商，在43個(gè)戰(zhàn)略性區(qū)域市場(chǎng)，投資、開(kāi)發(fā)和管理著400多個(gè)物流、制造、數(shù)據(jù)中心、科創(chuàng)及辦公類(lèi)設(shè)施。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，普洛斯中國(guó)的控股股東為CLH Limited，普洛斯集團(tuán)持有后者100%的股份，為公司實(shí)際控制人。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來(lái)，倉(cāng)儲(chǔ)物流行業(yè)經(jīng)營(yíng)情況良好，普洛斯中國(guó)土地儲(chǔ)備不斷升值，其投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)凈收益規(guī)模較大，公司利潤(rùn)對(duì)投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)依賴(lài)大。

2020年前三季度，普洛斯中國(guó)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.1億元，同比增長(zhǎng)18.65%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)25.19億元，同比下滑10%。

截至同報(bào)告期，普洛斯中國(guó)總資產(chǎn)為2111.06億元，總負(fù)債1044.31億元，凈資產(chǎn)1066.75億元，資產(chǎn)負(fù)債率49.47%。

近年來(lái)，普洛斯中國(guó)財(cái)務(wù)杠桿水平不斷攀升，但總體仍維持在適中水平。

財(cái)務(wù)杠桿

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，普洛斯中國(guó)主要以非流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的66%。

截至2020年9月末，普洛斯中國(guó)流動(dòng)負(fù)債有355.29億元，非流動(dòng)負(fù)債有689.03億元，其賬上資金相對(duì)充裕，可滿(mǎn)足短期債務(wù)的償付及營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)。

在備用資金方面，截至2020年6月末，普洛斯中國(guó)銀行授信總額有77.6億元，未使用授信額度有15.51億元，可見(jiàn)其財(cái)務(wù)彈性一般。

銀行授信情況

近年來(lái)，隨著倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施建設(shè)加速推進(jìn)，普洛斯中國(guó)的剛性債務(wù)規(guī)模迅速攀升。

截至2020年9月末，普洛斯中國(guó)剛性債務(wù)有112.33億美元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為73.25%。

從償債能力指標(biāo)看，普洛斯中國(guó)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率等短期償債能力指標(biāo)持續(xù)惡化，EBITDA 對(duì)剛性債務(wù)及利息支出的保障程度也在弱化。

在融資渠道方面，除銀行借款之外，普洛斯中國(guó)還通過(guò)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、設(shè)立物流倉(cāng)儲(chǔ)開(kāi)發(fā)基金等方式籌資，融資渠道較多元。

但在資產(chǎn)質(zhì)量方面，普洛斯中國(guó)投資性房地產(chǎn)在資產(chǎn)中比重大，導(dǎo)致資產(chǎn)的流動(dòng)性較弱、投資回收期偏長(zhǎng)。

總得來(lái)看，普洛斯中國(guó)財(cái)務(wù)狀況高度依賴(lài)于投資性房地產(chǎn)估值的大幅增值；有息負(fù)債增長(zhǎng)較快，且仍有大額資本性支出計(jì)劃，后續(xù)仍存較大籌資壓力。

美國(guó)普洛斯是一家全球最大的物流地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)商，2003年借助在全球擴(kuò)張的機(jī)會(huì)進(jìn)入中國(guó)，當(dāng)時(shí)梅志明是美國(guó)公司高管。

2008年，新加坡一家投資機(jī)構(gòu)收購(gòu)了普洛斯在中國(guó)和日本的業(yè)務(wù)，而這個(gè)新加坡投資機(jī)構(gòu)就是由梅志明等公司高管發(fā)起的。

十年后的2018年，梅志明和萬(wàn)科牽頭的中方財(cái)團(tuán)一道又對(duì)這家新加坡上市公司普洛斯進(jìn)行了私有化收購(gòu)，完成退市操作。

至此，普洛斯中國(guó)變成了梅志明為實(shí)際控制人的民營(yíng)跨國(guó)公司。

普洛斯進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)之初，同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)還很少，其選址布局主要集中在一線(xiàn)城市和具有樞紐地位的中心城市。

當(dāng)時(shí)，各地政府為了招商引資，爭(zhēng)相出臺(tái)優(yōu)惠政策，包括提供免費(fèi)或者低廉的土地；加之前些年人民幣幣值被刻意低估，這些因素都讓普洛斯輕松擁有了很多交通通達(dá)的好園區(qū)。

因此，在中國(guó)城市土地變得昂貴之前，普洛斯已經(jīng)鞏固了自己在物流地產(chǎn)的龍頭地位。

另外，普洛斯的“地產(chǎn)+基金”運(yùn)營(yíng)模式，更是為中國(guó)現(xiàn)代物流行業(yè)帶來(lái)了創(chuàng)新和進(jìn)步。

早在1999年，普洛斯就發(fā)起了第一支私募基，從19位機(jī)構(gòu)投資人手中募集了10億元，用于收購(gòu)自己手中的成熟物業(yè)。

這種用私募基金收購(gòu)房地產(chǎn)，隨后將項(xiàng)目建設(shè)完成后賣(mài)給基金公司，再進(jìn)行輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，將資金回籠的時(shí)間由十年縮短到了一年之內(nèi)。

但是，普洛斯模式是很難復(fù)制的，無(wú)論是其國(guó)際化的網(wǎng)絡(luò)，擁有大片優(yōu)質(zhì)園區(qū)地產(chǎn)，還是梅志明的金融背景和國(guó)際視野，都是不可輕易企及的。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “最大物流地產(chǎn)商”千億負(fù)債懸頂，“地產(chǎn)+基金”模式難以復(fù)制