債券球 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：債券球
來源：債券球（ID：bonds-ball）
今天晚些時候，滬深交易所分別發布了公司債審核最新規定，從具體內容來看，兩份文件主要內容基本一致。下面以上交所的政策為例，筆者說說對公司債新規的一些看法。
縱觀全文，本次新規希望發行人適度融資、限制發行人過度融資、避免出現信用風險的目的性非常強，從全文出現18次之多的“審慎”二字就可見一斑。同時，新規的針對性同樣也非常強，通過控制債券申報過程中的兩個核心要點：債券申報規模和募集資金用途，限制債券申報規模，限定募集資金用于借新還舊，同時，結合信息披露方面的要求，最終實現制定新規的目的。
（一）第七條
“發行人控股股東、實際控制人存在債務違約等負面情形，并對發行人公司治理、經營情況或償債能力造成嚴重不利影響的，發行人應結合相關情形審慎確定公司債券申報規模，原則上募集資金應用于償還存量公司債券?！?/p>
（二）第十一條
“發行人非經營性往來占款和資金拆借余額超過最近一年末經審計總資產10%的，本次申報債券的募集資金原則上應用于償還存量公司債券，且應進一步披露主要債務方信用資質情況、償還安排以及資金拆借必要性和合理性，并說明對發行人償債能力的影響?！?/p>
簡評：非經營性拆借和資金拆借余額超過最近一年末經審計總資產10%的，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“最近一期末發行人對外擔保余額超過當期末凈資產的，發行人應充分披露被擔保人的基本情況和資信狀況、擔保類型、被擔保債務的到期時間等以及對外擔保事項對自身償債能力的影響，并審慎確定公司債券申報規模。”
（四）第十四條
（一）銀行借款余額低于有息負債總額的30%；
（二）銀行借款與公司債券外其他公司信用類債券余額之和低于有息負債總額的50%?！?/p>
（五）第十五條
“報告期內發行人有息債務結構發生大幅變化，如存在銀行借款余額被動大幅減少、銀行授信大幅下降等情形的，發行人應詳細披露報告期內各期末有息債務結構、變動情況、變動原因及其對自身償債能力的影響，并結合相關情形審慎確定公司債券申報規模。
簡評：發行人有息負債發生不利影響，具體視發行人有息負債情況定，此時，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“報告期內發行人短期債務占比顯著上升或最近一期末有息債務構成以短期債務為主的，發行人應披露具體原因及合理性，量化說明短期債務及本次債券的償付資金來源，制定切實可行的償債保障措施，并審慎確定公司債券申報規模及募集資金用途?！?/p>
簡評：感覺可以并到第十五條，同樣是負債結構不利影響方面的因素，最終會采取，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“發行人合并報表范圍內公司債券存量余額較大且存在顯著債務集中兌付壓力的，應審慎確定公司債券申報規模，募集資金應優先用于償還存量公司債券。
發行人非公開發行公司債券余額占最近一期末凈資產比例達到40%，再次申請非公開發行公司債券的，應結合自身經營情況、財務狀況、償債能力等審慎確定公司債券申報規模，原則上募集資金應用于償還存量公司債券?！?/p>
簡評：涉及兩種情形時：1、公司債存量大、集中兌付壓力大；2、非公開公司債余額最近一期末超過凈資產40%，此時，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“發行人經審計的年度財務報告披露的財務指標存在下列情形之一的，應加強針對性信息披露和風險提示：
（二）最近一年末資產負債率、有息負債與凈資產比例均超出行業平均水平的30%。
存在前款規定情形之一的，發行人應披露報告期各期末全口徑有息債務情況、報告期內有息債務增長幅度較大的原因及相關財務指標顯著高于行業平均水平的原因，并結合公司自身經營情況、財務狀況、償債能力等審慎確定公司債券申報規模，原則上募集資金應用于償還存量公司債券。”
簡評：主要涉及負債的相關指標，包括：有息負債余額增長率、資產負債率、速動比率、有息負債與凈資產比率等，一旦觸犯相關指標，就要求一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
（九）第二十條
“最近一期末發行人存在資產因抵押、質押、被查封、扣押、凍結、必須具備一定條件才能變現、無法變現、無法用于抵償債務等情況，導致權利受限制的資產賬面價值超過總資產50%的，發行人應充分披露受限資產明細、受限原因、目前狀態和對自身償債能力的影響，并審慎確定公司債券申報規模。”
簡評：受限資產超過總資產50%，將會限制發行規模。
“發行人盈利能力缺乏可持續性且顯著影響償債能力的，應結合相關情形審慎確定本次公司債券申報規模，原則上募集資金應用于償還存量公司債券。”
簡評：如果發行經營情況不佳，導致償債能力受影響，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“發行人母公司單體資產質量較低、盈利能力較弱、有息債務負擔較重的，應審慎確定公司債券申報規模，募集資金應優先用于償還存量公司債券。”
簡評：如果母公司自身弱，但是債務重，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
“城市建設企業總資產規模小于100億元或主體信用評級低于AA（含）的，應結合自身所屬層級、業務規模、盈利情況、資產負債結構、現金流量情況等評估自身經營和償債能力，審慎確定公司債券申報方案，并采取調整本次公司債券申報規模、調整募集資金用途用于償還存量公司債券等措施強化發行人償債保障能力?！?/p>
簡評：城投資產規模小于100億或者主體評級在AA及以下的，一方面，限制發行規模；另一方面，限制募集資金用途，應當借新還舊。
新規第四章，針對特殊情形發行人進行了限定，其中第二十九條至三十三條，對于要求審慎制定發行方案涉及的相關情形，進行了詳細說明。
新規針對所有具備公司債發行資格的主體，但是結合實務來看，城投應當是首當其中的主體。上述每一條限制性措施中，基本都能找到一些城投的影子。那么新規對于城投到底會影響幾何？從具體條款來看，部分進行了定量，部分進行了定性，筆者以為：
（一）定量部分
短期影響較大，長線來看未必。城投財務調整的彈性較大，一般情況下，只要當地相關部門配合，很多指標都可以進行優化，進而達到監管的要求，當然如果實在達不到，可以進行資產重整打造新的發行主體。
類似于大、小、高、低，是否嚴重等字眼，沒有嚴格的量化，實務中主觀判斷的因素較多，從筆者角度來看，這其實為監管部門調整審批尺度留下來足夠的彈性，應該來說是一件好事情。從上述定量分析來看，如果都是定量的東西，最終未必會達到最終的目的，定性部分補充則彌補了可能存在的不足。
（三）紅黃藍的必要性
城投企業具有非常明顯的地域性特征，一個區域城投的數量并沒有明確的限制，如果不從全局考慮對相關規模進行限制，只對單體進行限制，可能風險控制的效果并不會很好。畢竟今天有A、B、C平臺，明天新設D、E、F平臺并不是太難的事情。當然，即使筆者不提到紅黃藍，作為睿智的監管部門，估計還是會繼續執行類似于紅黃藍的政策。
因此，對于城投最終的影響，還是看監管部門最終如何執行相關政策，但是結合目前其他監管口徑的文件和精神，最終對于城投債市場抑制的可能性更大。
如上，是筆者的一些看法，供參考。不足部分，歡迎批評、指正。
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原標題： 簡評公司債審核新規
