明股實債不能等同于股權讓與擔保。

明股實債的風險來源于其權利屬性的不確定性，即是債權又是股權，即對內關系是債權、對外關系是股權關系。股權讓與擔保中權屬明確：主權利就是債權，而債權人受讓的股權是為了擔保主債權的從權利。齊精智律師提示在司法實踐中，明股實債的風險要遠大于股權讓與擔保的風險。

本文不惴淺陋，分析如下：

一、明股實債與股權讓與擔保的區別

1、中國證券投資基金業協會于2017年2月13日發布《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號》，其中將“名股實債”定義為：“指投資回報不與被投資企業的經營業績掛鉤，不是根據企業的投資收益或虧損進行分配，而是向投資者提供保本保收益承諾，根據約定定期向投資者支付固定收益，并在滿足特定條件后由被投資企業贖回股權或者償還本息的投資方式，常見形式包括回購、第三方收購、對賭、定期分紅等”。

股權讓與擔保是讓與擔保的一種，指的是債務人或者第三人為擔保債務的履行，將其股權轉移至債權人名下并完成變更登記，在債務人不履行到期債務時，債權人可就股權折價后的價款優先受償的一種擔保。

2、取得股權是否支付對價不同。

明股實債取得債務公司的股權，是債權人向債務公司支付股權增資或者受讓股權而來，實際向債務公司或原股東支付了對價。

股權讓與擔保中的債權人取得債務公司的股權，一般不會支付對價或者象征性對價。

3、是否存在主債權與從擔保而不同。

明股實債中，債權人只有一個向債務公司支付對價取得股權的行為，該行為即是取得了股權又是向債務公司出借了貸款。即在明股實債中止存在主債權，而不存在從擔保。

在股權讓與擔保中，債權人向債務企業出借款項單獨存在，債權人取得股權是為了擔保主債權的實現。即在股權讓與擔保中，存在主債權與從擔保。

二、明股實債對比股權讓與擔保的法律風險

1、名股實債中，約定由公司回購股權的條款存在不被支持的風險。股權讓與擔保確定合法有效。

（1）裁判要旨：青海高院認為，有限公司回購股權的前提是不違反公司股東抽逃出資、不侵害外部債權人的權利、不違反資本維持的原則，青海高院雖然認定該交易為名股實債，但未支持投資方要求公司回購股權、支付投資補償收益的訴訟請求。

案件來源：青海省國有資產投資管理有限公司與青海伊佳民族服飾有限責任公司合同糾紛案

齊精智律師提示《九民紀要》：投資方請求目標公司回購股權的，人民法院應當依據《公司法》第35條關于“股東不得抽逃出資”或者第142條關于股份回購的強制性規定進行審查。經審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回其訴訟請求。

（2）《九民紀要》債務人或者第三人與債權人訂立合同，約定將財產形式上轉讓至債權人名下，債務人到期清償債務，債權人將該財產返還給債務人或第三人，債務人到期沒有清償債務，債權人可以對財產拍賣、變賣、折價償還債權的，人民法院應當認定合同有效。

2、名股實債中，約定由公司承擔金錢補償義務的條款存在不被支持的風險 。股權讓與擔保中股權受讓人是債權人而非股東，故有權要求公司承擔返還借款本息的義務。

（1）《九民紀要》：投資方請求目標公司承擔金錢補償義務的，人民法院應當依據《公司法》第35條關于“股東不得抽逃出資”和第166條關于利潤分配的強制性規定進行審查。經審查，目標公司沒有利潤或者雖有利潤但不足以補償投資方的，人民法院應當駁回或者部分支持其訴訟請求。今后目標公司有利潤時，投資方還可以依據該事實另行提起訴訟。

 依據最高法院關于“對賭第一案”（甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、蘇州工業園區海富投資有限公司、陸波增資糾紛一案，最高法院〔2012〕民提字第11號）判決結果，如屬被投資企業所做承諾，因脫離了被投資企業的經營業績，損害了公司利益和公司債權人利益，而無效。其他主體所做承諾，則應當有效。

（2）最高人民法院審判委員會劉貴祥2019年7月3日在全國法院民商事審判工作會議上的講話第八部分：在股權讓與擔保中，盡管外觀上的股權過戶登記與設定擔保的真實意思表示不一致，但就當事人之間的內部關系而言，還是要根據真實意思來認定，即認定股權讓與擔保中的權利人享有的是有擔保的債權，而非股權。

3、名股實債中，約定“不能回購時投資方實際取得股權”的條款存在被認定為無效的可能。股權讓與擔保中，債權人可以就股權的評估拍賣價款優先受償。

（1）名股實債下的股權轉讓行為通常會被認定為讓與擔保，在交易中，基于投資方的優勢地位，往往會約定當承諾回購的義務人無法回購時，投資方實際取得公司的股權，那么此類合同條款效力如何，投資方能否基于約定實際取得項目公司股權呢？

此類條款存在因被認定為“流質條款”而無效的可能性。流質條款是指擔保權人與擔保人在擔保合同中約定，擔保權人在債務清償期滿仍不能履行，擔保物的所有權轉移給擔保權人所有。流質條款被我國擔保法明確禁止，在名股實債中，當回購義務人（擔保人）無法回購時，受讓人（擔保權人）取得目標公司股權（擔保物），符合“流質條款”的定義，該條款存在被認定為無效的可能性。如深圳市淞瑞貿易有限公司、鄭能歡股權轉讓糾紛案中，法院認為“讓與擔保本身并不必然無效，但其中規定的流質條款因違反法律禁止性規定，應認定無效。本案中，根據該《補充協議》第八條約定，華瀚公司連續兩次未按還款計劃還款時，深圳市偉康德典當行有限責任公司有權不歸還涉案股權，該約定本質上是約定質押物所有權轉移給債權人所有，故原審法院認定該條款違反物權法關于禁止流質的法律規定，并無不當，本院予以維持?！?/p>

但此類條款的無效，并不影響合同其他部分的效力，如在張秀文與陳林生保證合同糾紛案中，法院認為“流質抵押、流質質押條款違反《中華人民共和國擔保法》第四十條的規定只會導致該條款本身無效，并不影響案涉股權讓與擔保合同的效力”。

（2）《九民紀要》債務人或者第三人與債權人訂立合同，約定將財產形式上轉讓至債權人名下，債務人到期清償債務，債權人將該財產返還給債務人或第三人，債務人到期沒有清償債務，債權人可以對財產拍賣、變賣、折價償還債權的，人民法院應當認定合同有效。合同如果約定債務人到期沒有清償債務，財產歸債權人所有的，人民法院應當認定該部分約定無效，但不影響合同其他部分的效力。

當事人根據上述合同約定，已經完成財產權利變動的公示方式轉讓至債權人名下，債務人到期沒有清償債務，債權人請求確認財產歸其所有的，人民法院不予支持，但債權人請求參照法律關于擔保物權的規定對財產拍賣、變賣、折價優先償還其債權的，人民法院依法予以支持。

4、名股實債在交易對手方破產清算時，無法保障其債權屬性。股權讓與擔保所擔保的主債權可以申報為破產債權。

（1）裁判要旨： 1、破產程序中，法院傾向對第三人的信賴利益進行保護。在名實股東的問題上要區分內部關系和外部關系，對內部關系產生的股權權益爭議糾紛，可以當事人之間的約定為依據，或是隱名股東，或是名股實債；而對外部關系上不適用內部約定，按照《中華人民共和國公司法》第32條第3款“公司應當將股東的姓名或者名稱及其出資額向公司登記機關登記，登記事項發生變更的，應當辦理變更登記，未經登記或者變更登記的，不得對抗第三人”之規定，第三人不受當事人之間的內部約定約束，而是以當事人之間對外的公示為信賴依據。

交易結構設置不當，將導致投資性質的截然不同。如果新華信托本意是向港城置業出借款項的，港城置業從股東會決議來看亦是有向新華信托借款意向的，雙方完全可以達成借款合同，并為確保借款的安全性，新華信托可以要求依法辦理股權質押、土地使用權抵押、股東提供擔保等法律規定的擔保手續。如原告在凱旋國際項目上不能進行信托融資的，則應依照規定停止融資行為。新華信托作為一個有資質的信托投資機構，應對此所產生的法律后果有清晰的認識，故新華信托提出的“名股實債”、“讓與擔保”等主張，與本案事實并不相符，其要求在破產程序中獲得債權人資格并行使相關優先權利并無現行法上的依據，故本院對其主張依法不予采納。

案件來源：湖州市吳興區人民法院，案號：（2016）浙0502民初1671號。

（2）股權讓與擔保中，主債權明確不存在對內對外的區別，故在債務企業破產時，齊精智律師提示股權讓與擔保所擔保的主債權可以被申報為破產債權。

5、未取得貸款業務資格的金融機構以明股實債的方式從事的放貸行為無效。股權讓與擔保的債權人在沒有取得金融貸款資質前不得以放貸為業。

（1）明股實債中，投資人的真實意思是取得固定收益而非成為真正股東，則往往存在名為股權轉讓（或增資擴股）實為借貸的問題，構成虛偽意思表示中的隱藏行為。

此時存在兩個行為，名義上的股權轉讓（或增資擴股）屬于虛偽意思表示，根據《民法總則》第146條第1款的規定，該行為無效。至于隱藏的行為，該條第2款規定：“以虛假的意思表示隱藏的民事法律行為的效力，依照有關法律規定處理。”據此，應當依照民事法律行為的一般有效要件來認定其效力，這就涉及借貸合同的效力認定問題。根據《關于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》第11條[4]的規定，企業間為生產經營需要簽訂的借貸合同為合法有效。

 值得一提的是，未取得貸款業務資格的金融機構從事的放貸行為是否無效？金融是典型的特許經營行業，對金融機構更要加強資質監管。在此情況下，應當根據《合同法司法解釋（一）》第10條的規定，認定未取得貸款業務資格的金融機構從事的放貸行為無效。

（2）最高人民法院民事判決書案號：（2017）最高法民終647號裁判要旨：最高人民法院《關于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》（法釋〔2015〕18號）未對企業從事經常性借貸所簽訂的民間借貸合同效力作出規定。企業以借款、放貸為業務，具有經常性、經營性、對象不特定性等特征。正常企業間借貸一般是為解決資金困難或生產急需偶然為之，不能以此為業。因為生產經營型企業，如果以經常放貸為主要業務，或者以此作為主要收入來源，則質變為未經金融監管部門批準從事專門放貸業務的金融機構，這將嚴重擾亂我國金融市場，擾亂金融秩序，造成金融監管紊亂。因此，如果企業從事經常性放貸，依據《銀行業監督管理法》《商業銀行法》等法律法規，未經國務院銀行業監督管理機構批準，任何單位或者個人不得設立銀行業金融機構或者從事銀行業金融機構業務活動，否則即視為“非法金融業務活動”。這種行為損害社會公共利益，必須對從事經常性放貸業務從效力上作出否定性評價。

最高人民法院認定不具備金融經營資質的企業以放貸為常業，而被認定借貸合同無效。

綜上，債權人以明股實債的方式發放貸款的風險要遠大于股權讓與擔保。

齊精智律師，陜西明樂事務所高級合伙人，北大法學院北大法寶學堂特約講師，公司股權、借貸擔保、房產土地、合同糾紛專業律師，微信號qijingzhi009。

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